"涨得多的，以后还会涨"

类型：原创实证研究 ｜ 数据区间：2005 年 1 月 – 2026 年 8 月 系列：私家智囊·研究 第 3 篇 ｜ 成稿：2026 年 9 月

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⚠️ 阅读须知（请先读完这一段）

1. 本文不是投资建议，也不构成对任何公司的评价。 全文不出现任何股票名称与代码，只讨论统计规律。
2. 本文所有百分比都是历史统计结果，不是收益预测。 其中多数是"组与组之间的对比价差"，不等于任何人实际能拿到的回报。
3. 本文的价值主要在过程，不在结论。 一个念头怎么被证伪、被质疑、被拆解，比"追涨对不对"这个答案更值得看。
4. 历史不代表未来。 本文基于 2005 年至 2026 年的公开数据，样本含已退市公司。
5. 本文的测算方法、数据来源与复核路径见文末，欢迎复核。

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引子：一个很自然、也很贵的念头

打开任何一个行情软件，几乎都有"近一年涨幅榜"。

看到一个板块连涨三个月，一个基金过去两年翻了倍，很多人的第一反应是：它还在涨，应该还会涨。

这个念头很难抗拒，因为它有生活经验撑腰：成绩好的学生常常继续成绩好，生意好的店常常继续生意好。人们把这种直觉叫"强者恒强"。

但"直觉上有道理"和"在真实数据里成立"，是两件事。

从 2026 年往回看，我用了五轮验证去检验它。结果是：这个念头的每一种形态，在 A 股 2005—2026 的数据里，方向都是反的。

而更有意思的，是它被证伪的过程——每一次被证明不成立，它都会换一个马甲重新出现。

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一、先说结论

1. "过去涨得多 → 未来还会涨"，在本样本中方向是反的。 六种不同形态的检验，六种都为负。
2. 反过来买跌得多的，统计上确实存在，但它不可交易——依赖苛刻条件、近年明显衰减、且扣掉真实成本后所剩无几。
3. 比结论更重要的是那套流程：先把判定标准写死、让别人独立重算、把"为什么看起来有效"拆开、判死后写下死因与复活条件。

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二、怎么验，才不算自己骗自己

在说结果之前，必须先说方法。因为一份研究最容易被自己骗过去的地方，不在结论，在过程。

2.1 先把判定标准写死，再开始跑数

这一步叫预注册。

意思是：在看结果之前，先把"什么算通过、什么算不通过"白纸黑字写下来，并且冻结。之后的每一步都照这个标准走，中途不许改。

为什么必须这样？因为人看到结果之后，总有本事给它找到解释。

先跑数、后定标准，等于先射箭、再画靶。

2.2 让别人独立重算一遍

自己算出来的结果，要交给一个不知道你的预期、也不认同你的假设的人，用独立的方式重算。

如果他算出来的和你高度一致，这个结果才站得住。如果只有你自己能算出来，那多半是代码或口径的问题。

2.3 拆开看：它为什么看起来有效

一个现象即使统计上显著，也还要追问一句：

这个收益，是真的来自你以为的那个原因，还是来自别的什么东西的影子？

这一步叫归因拆解。本文第五轮就是在这一步把一个"看起来成立"的结论拆碎的。

2.4 判死之后，要写墓志铭

确认不成立的假设不能随手删掉。要归档，并且写清三件事：死因、关键证据、复活条件。

写"复活条件"尤其重要。因为过几个月你会忘记它为什么死，然后兴冲冲地重新发现它一次。

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三、第一轮：最朴素的追强——按涨幅排名买

3.1 怎么测

做法极其简单，就是把这个念头原样实现：

1. 每个交易日，把全部股票按过去一段时间的涨幅从高到低排队；
2. 买入排名最靠前的一组（"过去涨得最多"）；
3. 持有一段时间后换仓，重复二十年。

同时看对照组：买入排名最靠后的一组（"过去跌得最多"）。

比较两组的收益差。如果这个念头成立，前者应该明显跑赢后者。

数据：5514 只股票（含已退市）× 5245 个交易日，2005 年 1 月至 2026 年 8 月。包含已退市公司，这一点很关键——只统计活到今天的公司，会把被淘汰的那批自动过滤掉，结果会系统性偏乐观。这个偏差有个名字，叫幸存者偏差。

3.2 结果：方向是反的

"买过去涨得最多的"那一组，每期跑输"买跌得最多的"那一组约 1.67%。

区间估计为 −1.0% 到 −2.4%，也就是说，这个"跑输"不是偶然波动。

换成不同的观察期（20 天、60 天、120 天）和不同的持有期，一共测了 15 组，其中 12 组方向一致且统计显著，跑输幅度在每期 1.6% 到 2.9% 之间。

3.3 两个防止自欺的检查

检查一：是不是只有某几年在起作用？

如果一个规律只在 2015 年成立，其余年份都是噪声，那它其实不是规律。

按年拆分后，方向一致的比例在 0.62 到 0.86 之间，且单一年度对总结果的贡献不超过 18%。这说明结果不是被某一年撑起来的。

检查二：让别人独立算一遍

交由独立一方重算，两次结果的相关系数为 0.9975——高度一致。

到这里，第一轮结论成立：最朴素的"追强"，方向是反的。

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四、第二轮：它换了个马甲——不再看涨幅，看"结构"

第一轮之后，一个很自然的反驳是：

"你测的太粗糙了。真正的强者恒强，不是简单按涨幅排名，而是要看上涨的结构——是不是稳步推升、是不是有量能配合、是不是处在趋势确立的阶段。"

这个反驳听起来很有道理。于是有了第二轮。

4.1 怎么测

这次不再直接用涨幅排名，而是先给每只股票的状态分类（是处在趋势确立阶段，还是震荡、还是走弱），再只看"处在好状态"这一组，比同涨幅的股票多赚多少。

这个设计的巧妙之处在于：它把"涨幅"这个因素控制住了。

如果"好状态"真的有用，那么在涨幅相同的股票里，状态好的应该仍然跑赢。如果它没用，那么之前看到的所谓"强者恒强"，其实只是涨幅排名的换皮。

4.2 结果：控制住涨幅之后，还是负的

在涨幅相同的前提下，"好状态"那一组每期仍然跑输约 1.06%，区间估计 −0.35% 到 −1.91%。

换了两种不同的状态定义方式，结果一致（−0.82% 与 −1.06%）。

这一次，马甲被扒下来了。所谓"结构性上涨"，并没有提供涨幅之外的额外信息。

4.3 一个意外的收获：突破买入

顺带测了一个非常流行的做法：股价创 60 日新高，且成交量放大，此时买入。

这在很多教程里被描述为"趋势确立、顺势而为"。

结果：

突破买入之后，未来跑输约 2.39%。

这是本轮所有检验里负值最大的一个。

一个合理的解释是：放量突破往往意味着有人在大量卖出，而接盘的是看到突破信号追进来的人。

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五、六种形态，六种都为负

把前面几轮测过的"过去强"的各种形态放在一起：

六种形态，方向全部为负。 它们看起来是不同的方法，但共同点都是：用过去的价格走势，去推断未来的价格走势。

⚠️ 请注意这个表的含义：这些数字是组与组之间的对比价差，不是任何人的实际收益。实际能拿到多少，还要扣掉交易成本、冲击成本，以及涨跌停时根本买不进去的情况。

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六、第三轮：既然追强是负的，反过来买跌得多的呢？

如果"买涨得多的"会跑输，那"买跌得多的"是不是就能跑赢？

这是同一个硬币的另一面，值得单独检验。

6.1 它确实存在，但挑环境

统计上，这个现象（通常叫反转）确实存在。但它需要同时满足几个条件：

• 波动率较高；
• 股票可交易（非 ST、成交额达到一定规模、没有连续跌停）；
• 前期发生过较大跌幅；
• 不是处在全市场崩盘的环境里。

这些条件才是重点。 一个需要四个条件同时满足才出现的现象，和"跌多了就买"是两回事。

6.2 它在衰减

换句话说：这个现象正在变弱。

6.3 衰减的真相：是样本问题，不是规律消失了

进一步拆解发现，衰减主要来自低质量样本——ST 股、壳股、长期停牌、流动性极差的股票。

把这些剔除，只看正常可交易的股票，近十年的表现反而更强（t = −3.25，方向一致率 0.91）。

所以准确的说法是：它不是消失了，而是越来越集中在少数难以交易的股票上。

而这恰恰是它不可交易的原因——真实交易要付成本，而这些股票的买卖成本最高、冲击最大、最容易买不进去。

最终判定：这个现象作为知识保留，不作为方法使用。

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七、第四轮：它为什么看起来有效？

这一轮是全文最关键的部分。

前面发现"反转"和"市场波动率"高度相关（t = +5.82）。一个很诱人的推论是：

市场波动大的时候，反转策略特别有效 → 可以按波动率择时。

如果这个推论成立，那前面所有的证伪就白费了——我们又能得到一个"可以做"的结论。

所以必须追问一句：

7.1 关键一问：把市场大跌的影响去掉之后，还剩什么？

市场波动率高的时候，往往正是市场大跌的时候。而大跌之后本来就容易反弹。

那么，"波动率高时反转强"，到底是波动率的独立作用，还是只是"大跌之后会反弹"这件事的另一种说法？

检验办法：把"市场整体涨跌"这个因素控制住，再看波动率还有没有额外解释力。

7.2 结果：什么都没剩下

• 未控制市场涨跌时：波动率的效应是 +2.78%，看起来很显著（区间 +1.51% 到 +4.00%）；
• 控制住市场涨跌之后：在大跌的那一档，波动率的额外效应是 −1.05% 到 +4.21%——这个区间包含 0，也就是无法区分于"没有作用"。

结论：

波动率不是独立原因，它只是"市场大跌"这面镜子里的影像。 看起来是波动率在起作用，实际上起作用的是"跌多了会反弹"。

7.3 两个配套检查

为了确保这个拆解本身不是巧合，做了两项验证：

• 样本外检验：用没有参与建模的数据再验一次，方向一致（符号一致率 0.603，p = 0.0128）；
• 安慰剂检验：用一个"假装的变量"跑同样的流程，结果不成立（p = 0.0000）。这说明检验方法本身是有分辨力的，不是见谁都点头。

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八、第五轮：最后一次复活尝试

到这里，还有最后一个看起来站得住的发现。

有一项指标（高位效应）在三条独立的研究线上都显示为正，信号强度 +1.275%，统计显著度 t = +5.02。三条线相互印证——按预注册的标准，它够格立项。

立项之后，做了最后一道拆解：把这个效应按"前期涨幅"分开看。

全部效应都来自"前期暴涨"那一组。

也就是说：它看起来是个独立的新发现，实际上只是前面已经证伪的那个"追强"现象的反面镜像——不是"位置高所以会涨"，而是"暴涨之后本来就容易回落"。

判定：不成立，入墓地。

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九、证伪之后，留下了什么

五轮下来，一个念头被彻底证伪。这个过程留下了三样东西。

9.1 一份墓地档案

被判死的假设不删除，归档保存。每条记录包含：

死因 + 关键证据 + 教训 + 复活条件

"复活条件"这一栏最有用。它写清楚：如果将来有人想为它翻案，必须拿出什么样的新证据。

这就把一个主观争论，变成了客观门槛。

9.2 一份禁止清单

9.3 一条方法论

证明一个东西不成立，比证明它成立更难，也更有用。

因为它不需要"找到正确的方法"，只需要"不放过任何一个看起来成立的例外"。

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十、边界与没解决的问题

诚实清单，这部分和结论同样重要：

1. 结论的适用范围是本样本（A 股，2005–2026）。 不能外推到其他市场或其他时段。
2. 所有数字都是组间对比价差，不是可实现收益。 未扣除交易成本、冲击成本与无法成交的情况。
3. 六种形态并非互相独立。 它们都建立在"用过去价格推断未来价格"之上，因此方向一致并不意外。
4. 反转现象的机制尚未完全确定。 目前的解释（超跌修复）属于中等强度证据，能解释现象，但不足以作为因果结论。
5. 未解决的问题："上涨质量"是否能在涨幅之外提供信息，目前没有结论。要回答它，需要重新预注册、并只看近十年样本。
6. 本文没有给出任何"应该怎么做"的建议。 它只说明了几种常见做法在历史数据中表现如何。

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金句墙

1. 直觉上有道理，和数据里成立，是两件事。
2. 先跑数、后定标准，等于先射箭、再画靶。
3. 一个念头被证伪之后，最擅长的就是换一个马甲重新出现。
4. 控制住涨幅之后还成立，才叫真的成立。
5. 看起来有效的东西，要先问一句：它是不是别的什么东西的影子？
6. 判死一个假设，要连"复活条件"一起写下来——否则你会重新发现它一次。
7. 证明一个东西不成立，比证明它成立更难，也更有用。
8. 需要四个条件同时满足才出现的规律，和"跌多了就买"是两回事。
9. 一个只在难以交易的股票上才明显的机会，通常不是机会，是成本。

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行动清单：检验本文结论的 5 个步骤

以下不是操作建议，是检验方法。你可以用它们验证本文，也可以用来验证任何你看到的"规律"。

第一步：问清楚它测的是什么。 看到"某某策略年化 X%"，先问：这是实际收益，还是组与组的对比价差？样本含不含已退市的公司？

第二步：检查它是不是只靠某一年。 把结果按年拆开。如果某一年贡献超过一半，那它描述的不是规律，是一次事件。

第三步：找一个可能混淆的原因，把它控制住。 比如"波动率高时策略好"，先问：是不是因为那时候市场正好在大跌？控制住之后还剩下什么？

第四步：看它有没有写"什么情况下算失败"。 一份只写成功条件、不写失败条件的研究，无法被证伪，也就不值得相信。

第五步：问它给自己留了复活条件吗。 被推翻的结论如果连"什么情况下可以翻案"都没写，说明作者并不真的打算让它被检验。

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数据来源与复核路径

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免责声明

本文为原创研究记录，不构成投资建议、不推荐任何证券、不预测任何市场走势。文中所有统计结果均为历史数据测算，不代表未来表现。

本文讨论的若干做法（追涨、突破买入、抄底等）在样本数据中表现为负向或不可交易，这只是对上述做法的历史统计描述，不构成对读者任何行为的建议。

市场有风险，决策请独立判断。